过去一年的加密资产市场表现疲软，比特币和以太坊长期复合年增长率逐步下滑。链上数据显示，市场对区块空间的需求持续走低，进一步印证了这一趋势。
在经历近期全市场抛售及LUNA、UST崩盘事件后，市场进入震荡整理阶段。比特币价格在28,713美元至31,300美元的狭窄区间内波动，连续八周收跌，创下其交易历史上最长的周线下跌纪录。
本文将从短期（月度）与长期（四年）回报率角度，分析比特币和以太坊的市场表现，并探讨衍生品市场与链上数据所反映的市场情绪。
收益递减：长期趋势与短期压力
随着市场逐渐成熟、市值规模扩大，加密资产的回报率呈现递减趋势。这一现象主要源于以下因素：
- 市场容量扩大，推动价格涨跌需要更多资金
- 机构资金引入及衍生品工具增多，波动性被更高效地对冲和捕获
- 信息不对称减少，市场对资产风险、周期行为等有更深入认知
比特币历来呈现四年一周期的牛熊循环，通常与减半事件相关。从四年滚动复合年增长率（CAGR）来看，其回报率已从2015年的200%以上降至目前的不足50%。尤其是在2021年5月市场大跌后，长期增长率明显下滑，这可能标志着当时熊市趋势的起点。
短期表现同样承压，比特币月度回报率为-30%，相当于每日市值下跌约1%。虽然当前回撤幅度不及年中严重，但如此低迷的月度表现在历史上往往与高波动性回撤事件相关，常见于熊市的开端或结尾。
以太坊近期表现与比特币高度相关，月度回报率为-34.9%，略低于比特币。尽管两种资产在基本属性上存在差异，但其价格走势显示出较强的联动性。
市场轮动：比特币与以太坊的主导地位变化
比特币作为市值最大的加密资产，存在于不断发展的区块链生态中。以太坊作为市场第二大资产，通常被视为风险偏好除比特币外的重要指标。
通过分析“比特币优势”指标（仅考虑比特币与以太坊的市值比重），可以发现：
- 比特币主导地位下降往往出现在牛市中期，投资者向高风险资产转移
- 主导地位上升则常见于熊市初期，风险偏好下降，资金流向比特币
在当前市场中，自价格高点回落后，比特币主导地位出现分化。与2018年熊市相比，以太坊在本次周期中保持了更长时间的市场份额，表明其市场地位随成熟度提升而改善。
衍生品市场预期短期下行风险
衍生品市场数据显示，比特币和以太坊的三个月滚动基差收益率约为3.1%，处于历史低位，但仍高于美国十年期国债收益率（2.78%）。这可能为资金回流市场提供一定理由。
然而，期权市场仍对近期下行风险进行定价，特别是在未来三至六个月内。市场抛售期间，短期平价期权的隐含波动率从50%大幅上升至110%，六个月期期权波动率升至75%。
市场对看跌期权的需求明显增加，看跌/看涨未平仓合约比率从50%升至70%。执行价集中在25,000美元、20,000美元和15,000美元的看跌期权表明，市场至少在年中前对下行风险对冲需求强烈。
但长期来看，年底期权未平仓合约显示出更积极的预期。看涨期权主要集中在70,000至100,000美元执行价附近，看跌期权执行价也高于年中水平（25,000-30,000美元）。这表明市场虽然对近期走势不确定，但投机者正利用低波动率环境布局长期看涨策略。
链上活动反映需求疲软
比特币和以太坊的链上活动数据同样显示市场需求不足。尽管比特币在波动期间交易费用短期内上涨2倍，但自2021年5月以来，每日费用基本维持在10-12 BTC区间。
以太坊链上活动同样疲软，平均Gas价格降至26.2 Gwei。除NFT铸造和交易所活动偶尔推高费用外，Gas价格自去年12月以来一直处于下行通道，与2021年中及2020年3月的低点相当。
EIP-1559燃烧ETH数量也降至历史低点。本周仅燃烧2,370 ETH，较5月初减少50%，仅占新发行量的18.4%（即81.6%的新增ETH进入流通）。在需求疲软时期，这些新增供应可能对价格形成阻力。
DeFi代币（如AAVE、COMP、UNI和YFI）的链上活动与价格表现高度相关，目前两者均处于低迷状态。上周活动量略有回升，但是否意味着趋势反转仍需观察。
常见问题
Q1: 什么是复合年增长率（CAGR）？为什么用它衡量加密资产表现？
复合年增长率是衡量投资平均年度增长率的指标，消除了波动影响，更适合评估长期表现。对于波动性高的加密资产，CAGR能更准确反映其实际收益情况。
Q2: 链上活动数据如何预示市场趋势？
链上活动反映网络实际使用需求。高费用和拥堵通常表明需求旺盛，可能伴随价格上涨；而低费用和减少的活动往往对应市场需求疲软，可能预示下跌或盘整。
Q3: 期权未平仓合约如何反映市场情绪？
看跌期权集中表明市场预期下行风险，看涨期权集中反映乐观情绪。执行价分布显示市场认为的关键支撑阻力位，不同期限的合约结构可揭示短期与长期预期差异。
Q4: 熊市通常持续多久？当前市场处于什么阶段？
历史数据显示加密市场熊市通常持续300-500天，当前市场已进入调整期。链上活动和衍生品市场表明短期可能继续承压，但长期指标显示市场可能逐步筑底。
Q5: 以太坊EIP-1559燃烧机制对市场有什么影响？
EIP-1559通过燃烧部分交易费减少ETH供应，理论上创造通缩压力。但在需求疲软时，燃烧量减少，新增ETH进入流通，可能增加卖出压力。
Q6: 投资者在熊市中应该关注哪些指标？
建议关注链上活动数据、衍生品市场结构、长期持有者行为、交易所流量以及与传统资产的相关性。这些指标有助于判断市场阶段和潜在转折点。
结论与展望
当前熊市对加密资产市场造成了全面冲击，价格表现疲软、长期回报率下降、衍生品市场定价短期风险以及链上活动低迷共同构成了当前市场图景。
这种影响在整个数字资产领域普遍存在，比特币和以太坊的利用率与需求远低于牛市时期，DeFi代币尤其明显。市场内部资本向比特币轮动是熊市的典型特征，投资者转向相对安全的资产。
虽然市场可能尚未见底，但历史表明熊市终将结束并为新一轮牛市奠定基础。衍生品市场对长期前景的相对乐观态度、以太坊生态的持续发展以及机构参与度提高等因素，可能为未来市场复苏提供动力。
投资者应密切关注链上活动复苏迹象、衍生品市场结构变化以及宏观环境改善，这些因素可能预示市场趋势的转折。尽管短期挑战依然存在，但加密市场的历史韧性表明，当前收益递减阶段可能正为下一轮增长积蓄能量。